SNB, BCE e le inevitabili conseguenze

SNB, BCE e le inevitabili conseguenze

Riportiamo di seguito l’articolo di Maurizio Mazziero pubblicato su Capire davvero la crisi

La convinzione che molti si sono fatti in questi sette anni di crisi è che le banche centrali possano risistemare tutto: comprando il debito di uno Stato quando i privati non lo fanno, abbassando i tassi di interesse quando mancano gli investimenti, controllando artificialmente il rapporto fra valute a dispetto degli scambi commerciali e dei flussi monetari. In realtà le ultime mosse della Banca Centrale Svizzera ed Europea, oltreché di quella americana e giapponese, dicono il contrario; vediamo insieme in questo articolo le lezioni che si possono trarre dalle ultime azioni della SNB e della BCE.

Antefatti
Dopo oltre tre anni di mantenimento della soglia di cambio minimo tra euro e franco svizzero a 1,2, la SNB – Banca Centrale Svizzera – ha abbandonato il 15 gennaio scorso le azioni di indebolimento della valuta che consistevano nella vendita illimitata di franchi – creati dal nulla – contro euro. I mercati hanno reagito malissimo e il franco si è rafforzato quasi istantaneamente all’annuncio di oltre il 30%, per poi stabilizzarsi intorno alla parità contro euro.

Dopo alcuni mesi di attesa parossistica dei mercati, Draghi ha annunciato il 22 gennaio l’avvio del programma di acquisto di titoli pubblici e privati – quantitative easing – per 60 miliardi di euro al mese fino a settembre 2016 o al raggiungimento di un’inflazione vicina al 2%. L’80% degli acquisti verranno fatti dalle singole banche centrali nazionali, mentre il rimanente 20% costituirà una condivisione del rischio in quanto acquistato dalla BCE. Va rilevato però che solo l’8% di titoli di Stato verranno effettivamente acquistati dalla BCE, dato che il 12% sarà invece destinato alle istituzioni sovranazionali (come BEI, EFSF ed ESM). I mercati hanno reagito molto bene guardando il “bicchiere mezzo pieno” dell’enormità della cifra e premiando l’opera di mediazione da parte di Draghi; meno attenzione, invece, hanno prestato all’esiguità della condivisione dei rischi fra i paesi dell’Unione.

Le lezioni
Analizziamo ora le lezioni che si possono apprendere dalle recenti mosse della SNB e della BCE.

SNB

  1. Le manovre delle banche centrali non possono modificare gli equilibri di domanda e offerta, ma solo rimandarli, prima o poi le loro azioni giungono al capolinea e più la dilazione sarà stata ampia più saranno devastanti le conseguenze.
    La decisione di mantenere un tasso soglia era stata presa per mitigare la minore competitività di alcune imprese svizzere sui mercati internazionali a fronte del rafforzamento del franco. Nel corso degli ultimi tre anni il bilancio della SNB era salito ben oltre i 500 miliardi di franchi avvicinandosi pericolosamente al PIL della confederazione e circa il 45% delle riserve era costituito da euro, in continua svalutazione rispetto al dollaro; perseguire con il mantenimento della soglia avrebbe comportato dei rischi insostenibili, oltre a contribuire all’impoverimento nazionale.
  2. La credibilità di un banchiere centrale può essere pressoché pari zero. Appena qualche giorno prima della decisione il vice-Presidente della SNB, Jean-Pierre Danthine, aveva affermato in un’intervista che “il tasso di cambio minimo deve rimanere la pietra angolare della (nostra) politica monetaria”. Quale affidabilità potrà essere assegnata d’ora in poi a una dichiarazione della SNB?
  3. I banchieri centrali possono agire in modo maldestro. Il Consiglio della SNB sapeva da tempo che si sarebbe arrivati a questo punto. Anche se le forze monetarie in gioco erano diventate insostenibili, la situazione rientrava negli scenari di evoluzione possibili; la decisione dell’SNB invece è stata una reazione di panico di fronte al fatto che un avvio del quantitative easing da parte della BCE avrebbe potuto indebolire ulteriormente l’euro. La medesima manovra avrebbe potuto essere attuata in modo più graduale spostando la soglia, anziché rimuoverla, o modulandola nei confronti di un paniere di valute. L’affrettata decisione ha invece portato sul lastrico non solo fondi di investimento e intermediari in valute, ma molto probabilmente anche aziende sia svizzere che estere e cittadini con mutui in franchi.

BCE

  1. Esiste ancora l’Unione Europea? I contorni dell’Unione sono sempre più informi, abbiamo un’Europa che esiste per le poltrone dei vari organismi e per i vincoli a cui ogni stato deve sottostare, ma pur mantenendo una moneta unica non vi è la condivisione di tutto ciò che ne consegue. Lo avevamo già visto con l’operazione LTRO, che serviva a finanziare le banche per acquistare titoli del debito pubblico nazionale, e lo vediamo ora con l’operazione di quantitative easing che di fatto viene attuata da ciascuna banca nazionale nei confronti dei titoli di Stato del proprio Paese; la BCE su tali acquisti ha una presenza dell’8%, cioè pressoché marginale.
    Che senso ha avere un’Unione Europea, un’unione bancaria e una Banca Centrale Europea se quando quest’ultima decide di comperare dei titoli tale acquisto, e i conseguenti rischi sottostanti, vengono demandati alle singole banche centrali? E ancora: può avere senso mantenere una moneta europea se ciascuno Stato deve provvedere in proprio? La sensazione è che l’euro sia ormai rimasta meramente un’unità di conto.
  2. Il “whatever it takes” – la famosa frase che Draghi pronunciò nel luglio 2012 – è finito. Con quella frase Draghi riuscì a calmare i mercati in tempesta, affermando che sarebbe stato fatto tutto il necessario per salvare l’euro e l’Unione monetaria; questo programma di quantitative easing quasi sicuramente è stato interpretato da molti come una conferma di quella frase.
    In realtà dimostra proprio il contrario. Se da un lato non si deve togliere il merito a Draghi di aver compiuto un capolavoro di mediazione, avviando un acquisto di titoli inviso ai paesi economicamente più forti, Germania in testa, l’esigua percentuale di condivisione del rischio dimostra il cedimento al condizionamento dei Governi. Qualora qualcosa vada storto il costo sarà in capo ai singoli Stati ed è evidente che a patirne le conseguenze saranno i Paesi più deboli: i cosiddetti periferici tra cui l’Italia, che verrebbero spinti verso la ristrutturazione del debito pubblico (default) o anche solo all’assegnazione di un rating inferiore a BBB- – e l’Italia si trova proprio a un passo da questa condizione – con l’obbligo di rientrare nei programmi di assistenza finanziaria (Troika e ulteriore cessione di sovranità) per proseguire con gli acquisti dei titoli di Stato.
    In definitiva Draghi, pur dando l’impressione di avviare un programma a favore dei Paesi più in difficoltà, poco ha potuto di fronte all’intransigenza dei Paesi più solidi.
  3. Non è detto che la liquidità immessa nei mercati fluisca nell’economia reale. I principali obiettivi della manovra della BCE sono quelli di favorire i finanziamenti, innalzare le aspettative di inflazione e riavviare i consumi; questi obiettivi vengono perseguiti inondando di liquidità i mercati e penalizzando i depositi bancari presso la BCE con tassi negativi, inducendo così le banche a riattivare i canali del credito.
    Se si osserva quanto avvenuto in Giappone negli ultimi due anni, si nota che nemmeno un aumento dell’IVA ha raggiunto, se non nelle prime fasi iniziali, l’obiettivo dichiarato di aumentare l’inflazione.
    È come portare “a bere un cavallo che non beve”, l’operazione non potrà mai riuscire finché si combattono gli effetti senza indagare sulle cause.
    Il fenomeno è particolarmente evidente in Italia, dove i cittadini tesaurizzano ogni introito aggiuntivo (come le famose 80 euro) per il timore di tasse future. In questo caso l’unica mossa che ancora il nostro Governo si è “dimenticato” di valutare è un reale abbassamento della pressione fiscale e, poiché il cittadino è capace di “far di conto” se l’abbassamento è solo sbandierato ma poi non se ne vede traccia, ogni proclama risulta perfettamente inutile.
    L’abbassamento artificiale dei tassi pone al tempo stesso le basi per ulteriori crisi, in quanto favorisce quelle attività imprenditoriali che non possono sopravvivere in una economia sana e non drogata dalle politiche monetarie. Il pericolo è che le aziende che nasceranno in questa fase possano poi risultare fragili in futuro creando la disoccupazione di domani.

Conclusioni
Le considerazioni che abbiamo riportato hanno tutte un denominatore comune: le decisioni delle banche centrali sono tutt’altro che esenti da rischi e questi possono diventare evidenti anche diverso tempo dopo la loro attuazione. In particolare le manovre di quantitative easing avviate da diverse banche centrali costituiscono il più grande esperimento finanziario della storia moderna; nessuno conosce gli esiti finali, ma è certo, e lo abbiamo già sperimentato, che ogni manovra non convenzionale delle banche centrali introduce delle distorsioni che nel tempo producono effetti destabilizzanti.
Probabilmente, pur non conoscendo il risultato finale, tali manovre riescono a comprare tempo, tuttavia ciò non esime i Governi dall’attuare le riforme.
L’Italia ha già sprecato molte opportunità, è giunto il tempo di smettere con le chiacchiere e agire per ridare ossigeno al Paese: ridurre la spesa pubblica, per ridurre le tasse, per far ripartire l’economia.

 

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Maurizio Mazziero
maurizio@mazzieroresearch.com

Analista finanziario, fondatore Mazziero Research, Socio Professional SIAT ed esperto di materie prime è responsabile del Comitato di Consulenza di ABS Consulting. Autore di numerosi libri fra cui la “Guida all’analisi tecnica”, il “Manuale dell’investitore consapevole” e il nuovissimo “Investire in materie prime”, viene spesso invitato come esperto di mercati ed economia in convegni, seminari, convention aziendali e programmi radiotelevisivi. Pubblica trimestralmente un Osservatorio sui dati economici italiani.

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